【研究报告内容摘要】
数据摘要:万华化学2019度收入680.51亿元,同比下降6.57%(追溯后,下同);归母101.30亿元,同比下降34.92%;扣非91.56亿元,同比下降8.75%;毛利率28.00%,同比下降5.83pct;净利率14.89%,同比下降2.62pct;eps3.23元/股,每股经营性现金流8.26元/股。公司每股派发现金红利人民币1.3元。
mdi 价格下降,聚氨酯业务下滑。公司主要产品中,聚氨酯系列营业收入318.58亿元,同比下降18.65%,毛利率41.34%,同比下降9.23pct。2019年mdi 价格大幅下滑,聚合mdi 价格下滑约27%至16000元/吨附近(直销),纯mdi 价格下滑22%至23000元/吨附近。受全球宏观经济下滑、中美贸易摩擦影响,需求下降,聚氨酯价格下行,价格回到2014-2015年低点水平,行业处于景气度底部区域。
石化业务,大力发展c2烯烃衍生物:公司2019年石化系列产品营业收入201.02亿元,同比下降3.21%,毛利率11.15%,同比增加0.88pct。毛利率的提高得益于原料成本的下降,根据我们反推,石化产品平均单价下跌3.2%,而单位成本平均下降4.4%。其中丙烷价格跌20%,丁烷跌18%。
精细化工板块发展迅速。精细化学品及新材料系列营业收入70.88亿元,同比增加24.38%,毛利率25.63%,同比降低5.7pct。驱动业绩增长的主要是销量增长37.35%,但平均单价下跌9.5%,成本仅下跌2%,因此毛利率下滑。公司tpu 应用广泛,一期pmma 一次开车成功,光气化制pc 打破了国外技术垄断,二期将在2020年投产。另外25万吨的高性能改性树脂也顺利开工,未来向化工新材料转型。
投资建议:公司质地优良,通过聚氨酯、石化、精细化学品三大产业融合,有望成为全球化运营的一流化工新材料公司。我们预计2020年至2022年每股收益分别为3.07、4.65和5.39元。净资产收益率分别为20.2%、 24.6% 和23.1%,给予增持-a 建议。
风险提示:国际油价继续下跌,全球经济衰退。

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